알테오젠은 3분기 연결기준 매출액 490억원, 영업이익 267억원, 당기순이익 220억원을 기록했다. 전년 동기 대비 매출은 900% 성장했고 영업이익 및 순이익은 흑자 전환했다.
김 연구원은 “3분기 실적에는 키트루다SC의 미국 식품의약국(FDA) 허가 획득에 따른 마일스톤 2500만달러가 반영됐다”며 “할로자임이 로열티 수익으로 분기 당 수천억원의 영업이익이 발생되고 있는데, 1개의 파이프라인으로 이정도의 효과를 확인하였기에 향후 파트너십의 누적과 본격적인 키트루다SC 판매로 2028년이면 기술료 수익만 1조에 달할 것”이라고 전망했다.
이어 “ALT-B4의 생산·판매 관련 제품 매출이 소액 존재하는데 키트루다SC가 상업화에 들어가면서 제품 매출도 증가할 것”이라며 “알테오젠은 파트너사에 ALT-B4를 직접 위탁개발생산(CMO)을 통해 생산하여 공급하고, 파트너사에 ALT-B4 생산 권리까지 넘기지 않고 있다. 현금유입이 안정화되면 ALT-B4 생산 공장을 구축하려는 것도 이러한 이유 때문”이라고 분석했다.
김 연구원은 “키트루다SC향 제품매출은 전체 키트루다SC 매출의 5%가 발생하는 것으로 추정했고 키트루다SC 외 파이프라인향 ALT-B4 제품 매출은 기존 매출의 평균으로 추정했다”며 “이를 반영한 올해 추정 연매출은 2752억원, 영업이익 1644억원”이라고 내다봤다.
그러면서 “회계상 분할 반영되는 매출 추정치, 키트루다SC의 유럽 시판 허가 획득에 따른 마일스톤(약 265억원 추정), 키트루다SC향 ALT-B4의 상업화 매출이 4분기에 한꺼번에 반영될 것”이라고 강조했다.
김 연구원은 “알테오젠은 오는 12월 8일 임시주주총회를 개최하고 코스피 이전 상장을 위한 본격적인 절차에 들어간다”며 “이번 분기에서 확인된 매출액과 영업이익으로 이미 영업이익률 54.4%를 달성했다. 키트루다SC가 미국과 유럽에 동시에 본격적으로 출시됨으로써 다음 분기와 내년에도 계속하여 안정적으로 로열티를 수령하며 영업이익률이 50% 미만으로 이익이 감소할 위험은 없어 보인다”고 말했다.
아울러 “ALT-B4의 특허 존속기간도 2039년(PTA, PTE 등 모든 연장 조건 반영 시 2042년 초에 이를 것으로 예상)까지 이므로 ALT-B4만으로 수익화가 가능한 기간도 넉넉히 남아 있다”며 “코스피 대형 제약사와 견줄만한 위치와 조건을 갖췄다”고 판단했다.
김 연구원은 “당사는 기존 알테오젠 기업가치에 로열티 추정치를 반영해 밸류에이션을 산정했다”면서 “키트루다SC의 미국 및 유럽 출시에 따라 상업화에 따른 제품 매출을 반영할 필요가 있게 됐다”고 진단했다.
이어 “2028년 가동을 목표로 2500억원을 투입해 생산 공장을 설립할 계획을 갖고 있으므로 감가상각비 등도 고려해야 한다”며 “이러한 구조는 제약사와 유사하다고 판단해 EV/EBITDA(상각 전 영업이익 대비 기업가치) 추정 방식으로 변경한다”고 설명했다.
김 연구원은 “2025년 선행 EV/EBITDA 피어그룹 평균은 글로벌향 매출 비중이 높은 삼성바이오로직스, 셀트리온, SK바이오팜, 유한양행을 참고하여 37.8배를 적용했다”며 “여기에 글로벌 데이터 추정 키트루다IV 피크 세일인인 2027년 선행의 EBITDA의 가중평균자본비용(WACC) 8.9%로 할인한 현가 EBITDA를 곱했다”고 덧붙였다.
